文/天弘基金熊军

今年是公募基金成立20周年。20年来，资本市场发展很快，基金产品越来越丰富，基金规模明显扩大。但是，公募基金占股票流通市值的比例一直在下降。对比过去五年间迅速发展起来的银行理财，公募基金发展明显滞后，银行理财在较短时间里就形成了29万亿的规模，而公募基金发展了20年规模才10万亿出头，而且大部分还是货币基金。这种现状的原因是什么？通常有3种观点，第一种观点认为证券投资比较适合个人操作，所以股票市场的个人投资者占比高。第二种观点认为由于公募基金业绩不好，基金投资者收益不高，所以投资于基金的积极性不高。第三种观点认为A股的投资价值不大。在我看来，这三种观点都有失偏颇。

2011年以来，股票流通市值中个人投资者的占比大都在33到37%之间，最高的年份超过40%。相比之下，公募基金持有的股票市值占流通市值的比例，2011年以后从7%一直下滑到目前的3%多一点。这组数据给人两点感受，第一，公募基金作为专业投资机构，在股票市场中的占比很低；第二，公募基金的未来发展空间很大，个人投资者的股票占比是公募基金的10倍，这就是待公募基金去开拓的市场。

证券投资更适合个人操作吗？

部分个人投资者确实是这样想的，各类资讯里不时出现的股神、股王的故事，更是让人相信优秀的个人投资者凭借个人才智能够比专业机构做的更好。股票的突出特点是不确定性高，有两方面原因，一是股票交易便利，交易成本低，投资者根据自己的预期做出股票投资决策，而预期的变化既快又频繁，加大了市场波动。二是股票价格对各种影响因素的反应是不确定的，只能从概率上进行把握。无论是个人投资者还是机构投资者，从投资决策流程上来看，两者是一样的。机构投资者为了应对证券市场的不确定性，将投资流程做详细分工，投资股票时先做大类资产配置决策，确定股票投资的风险敞口；然后再做行业研究，筛选出受益于当期宏观经济的行业；再进行证券选择，挑选出预期业绩增长快、估值合理的公司；接下来才是组合构建和交易；组合建成后还要持续不断地对风险进行管理，评估投资业绩，等等。上述流程中的每一个环节，专业性都很强，在公募基金里都由专人打理。相比之下，个人投资者的能力和精力有限，能够处理好一两个环节已经非常不易。所以，从证券投资的复杂性和专业分工的角度考虑，证券投资并不适合个人操作。

公募基金的投资业绩不好吗？

答案也不是。基金业协会统计显示：公募基金自成立以来至2017年年中，偏股型基金年化收益率平均16.18%，超出上证综指涨幅8.5个百分点。债券型基金年化收益率平均达到7.64%，超过三年期银行定期存款基准利率4.89个百分点。公募基金累计向投资者分红达1.66万亿元。即便与全球主要投资机构的长期业绩相比较，公募基金的历史业绩也非常不错。但是，公募基金的业绩和基金投资者的业绩还有较大差异，基金投资者的感受没有这么好，这主要是基金投资者的顺周期行为所致，不少基金投资者习惯于在股票大幅上涨后申购，而在股票大幅下跌后赎回。这也说明一个问题，仅依靠较好的长期业绩还不能获得投资者的信任，因为资本市场不确定性高，长期业绩好并不意味着下一期的业绩就一定好。

是A股的长期回报率低吗？

我们计算了万德全A、上证指数、沪深300、中证500等指数的长期平均收益率和波动率，例如，沪深300和中证500的平均收益率分别是12%和22%，波动率分别是29%和34%，与美国股票指数相比较，中国股票的收益水平毫不逊色，A股长期回报率低的命题不成立。当然，如果换一个角度观察问题，分析A股公司的每一次融资需要多长时间才能收回成本，A股里面确有一批公司是在割投资者的韭菜。

我认为，未能得到投资者的广泛信任可能是公募基金发展滞后的重要原因。对此我会在后面的文章中详细进行论述，敬请关注。

（作者熊军系天弘基金副总经理兼首席经济学家、中国基金业协会养老金专业委员会委员、中国养老金融50人论坛核心成员）。

风险提示：以上观点仅供参考，不构成投资建议，市场有风险，投资需谨慎。