本文首发于2019年5月1日，欢迎关注“人财小CP”微信公众号

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关注小CP的朋友都知道，我们最近一个多月都在研究银行股。

趁着五一假期，我们终于有时间宅在家里过着吃饱、睡饱、读书、写字、喝茶的生活，我们简单写了一篇银行股学习心得，分享给大家。

01 学习过程回顾

我们的学习主要重点集中在三个方面：看书，看财报，看高手分析文章。

看书：新看或者重看了4本书

王礼先生的《富国之本：全球标杆银行的得失之道》与《富国之道：富国银行董事长写给股东的信》：想了解富国银行的朋友，可以作为参考资料。但坦白说，我们觉得这两本书写的一般。《富国之本》有太多内容反反复复啰里啰嗦的说，《富国之道》则主要是原文的翻译。不过，扪心自问，我们现阶段肯定是写不出这样的著作，因为我们认为银行业还是比较复杂的。

唐朝老师的《手把手教你读财报 2：18节课看透银行业》：看懂银行财报必备的神书，是唐朝老师反反复复3个多月写出来的银行股入门指导书。重新阅读，收获依旧很大，非常推荐希望了解银行，希望投资银行股的朋友认真读一读。

杰恩.德米内教授的《银行估值与价值管理：存贷款定价、绩效评估和风险管理》：这本书开头比较数理化，后面的内容我们还在读，是唐朝老师推荐的书，但看豆瓣上基本没有读者，比较小众，期待有收获。

看财报：研读了5家银行财报

这5家银行分别是：招商银行、民生银行、中信银行、宁波银行、平安银行。

原计划是继续把剩下的上市银行财报都研读一遍的，但一是的确没有那么多闲暇时间，二也已经把目前我们自己的研究方法在这5家银行财报研读过程中得到了比较充分的应用。所以，便打算剩下的银行财报，再另找机会，带着更明确的目的来细细品读。

其中，有个小细节可能很多朋友会忽略：广发银行，虽然是一家家喻户晓的中型银行，但它并没有上市，它目前的大股东是中国人寿，所以当别人跟你说想读广发银行财报时，我们就会心一笑好了。

看高手分析文章：学习了几位银行股分析大咖的研究思路

我们参考了唐朝老师，价投谷子地老师，云蒙老师关于银行的分析文章，学习借鉴了他们的有益分析思路。

02 招商银行，今天的王者！

5家银行的对比分析

分析银行，有很多的思考维度：

比如谷子地老师，喜欢从“股东分析”“营收分析”“资产分析”“不良分析”“核充分析”“问题分析”“总体点评”七大方面进行。

又比如云蒙老师，习惯从“总体点评”“规模指标”“监管指标”“盈利能力指标”“不良与调节指标”“估值指标” 六大方面进行。

而就小CP我们而言，我们习惯“把复杂的问题尽量简单化”。

银行的赚钱模式（也叫商业模式）不难理解：银行主要靠“买钱卖钱”为生，决定一家银行经营质量的关键问题，我们认为可以简化为一个公式来表达：

银行盈利情况=卖钱收益情况-买钱成本情况-卖钱损失情况

低成本拿钱，高成本卖钱，卖钱中尽可能减少损失。就是这么简单的一个商业逻辑，缔造了银行上百年的历史。

所以，分析银行，我们依旧习惯通过“经营效率”“资产质量”两大方面进行分析。

「经营效率」

一、整体经营情况

首先，作为投资者，我们最关心的一定是营收与利润的增速：招商银行、宁波银行在2018年实现了2位数以上的增长。

接着，我们看一下盈利能力：招商银行、宁波银行平均净资产收益率ROA突破15%；招商银行净息差、净利差最高，平安银行次之。

再有，小CP习惯会重点看一下，造成净利差不同的原因到底是因为卖钱更值钱，还是因为买钱更便宜？而从5家银行财报披露的数据上来看，平安银行卖钱最厉害，收益率超过5%，其次是宁波银行；而招商银行买钱最厉害，成本率不到2%，其次依旧是宁波银行。

这时候，我们会有一个印象：

招行银行、宁波银行：这两家银行经营效率比较好，招行在“买钱”成本端具有相对优势。平安银行：在“卖钱”收益端表现卓越。中信银行、民生银行：看不出特别明显的优势。

二、“买钱端”情况

买钱端，我们知道招行是最厉害的，到底它的秘籍是什么呢？

通过琢磨5家银行负债端的数据，我们可以看到到招行有一个显著的特点——更高的客户存款比例，更低的客户存款成本。

进一步分析背后的原因，是因为招行在成本最低的个人活期存款上具有最高的占比，有能力获得最低成本的负债，这看来就是招行“买钱一哥”的杀手锏。

三、“卖钱端”情况

卖钱端，依照一样的思路，我们来探究为什么平安银行是最厉害的？

通过琢磨5家银行资产端的数据，我们发现2个有意思的现象：

1、 平安银行的贷款收益率相比其他银行是最高的2、 大多数银行的资产都集中配置在贷款业务上，而宁波银行则集中配置在投资业务上。继续研究发现，宁波银行的投资业务主要是债券类业务，可以理解为企业通过发债而不是直接贷款获得的融资，这也可以看出宁波银行一定是一家以公司银行业务为主要发展模式的银行。

而继续研究平安银行贷款收益率最高的原因，我们看一下“卖钱”结构方面，可以发现：

1、 招商银行、平安银行这两家银行都主要以零售贷款业务为主；2、 中信银行、民生银行、宁波银行则主要以公司贷款业务为主，而对公业务的特点就是相对零售贷款业务较低的贷款收益率；3、 然而，中信银行的零售贷款真是一朵奇葩！零售贷款收益率竟然还低于公司贷款收益率，难道他们家的零售贷款是假的零售贷款吗？

这时候，我们基本明白了平安银行的“卖钱”收益率高的原因主要就是靠聚焦在零售贷款业务。然而，为什么平安银行的贷款收益率要高于同样聚焦在零售贷款业务上的招商银行呢？

继续对比招商银行与平安银行的零售贷款业务结构：

1、 招商银行的零售贷款主要配置在个人住房贷款，高度类似于富国银行以个人住房贷款业务为基础为核心经营模式，其次是配置在高收益率的信用卡贷款。2、 平安银行的零售贷款则高度配置在信用卡贷款业务上，2018年平安银行全年在信用卡类资产配置上的速度惊人，同比新增1696亿，资产占比也从36%激增到41%。

看来，我们已经发现“卖钱一哥”的秘密了。

「资产质量」

经营效率卓越的招商银行、宁波银行，以及“卖钱”水平高超的平安银行，资产质量怎么样呢？我们继续关注5家银行的资本充足率指标和不良拨备指标：

招商银行与宁波银行可谓一骑绝尘，不论在“考察持续卖钱能力方面”关注的资本充足率指标，还是“看卖钱损失方面”关注的不良率指标，都相当的出色。而资产质量方面，平安银行跟中信银行接近，稍好于民生银行。

拨备覆盖率150%左右，拨贷比2.5%附近，这是小CP认为一家合格银行该有的水平。从这个角度讲，只有招商银行与宁波银行在资产质量上，是藏有利润的。

对这5家银行，结合上面的分析以及小CP在财报阅读中的其他发现，做个小结：

招商银行：招行目前应该是中国最优秀的银行，资产规模适中，经营效率与资产质量都遥遥领先。具有优秀的负债端成本优势，以金融科技与客户体验作为下一阶段发展的战略目标。

宁波银行：资产规模较小，但经营效率与资产质量都堪比招商银行。但作为一家主要业务集中在浙江省宁波市和江苏省，以公司业务为主的区域性银行，整个资产质量都好于同业，不良率怎么能做到这么低？！有点卓越到不敢相信！

平安银行：背靠中国平安这棵大树，具有一流的科技能力，主要以零售业务为主，2018年更主要以信用卡业务为主，经营效率不错，但资产质量一般，典型的“高成本高收益”的经营模式，而最具有想象空间的，是平安银行的交叉销售能力。

中信银行：印象中，中信银行以前并不差，但现在沦落到应该是倒数的银行之一吧。是前任行长不思进取，追求一个平稳的退休？还是中国唯一一位银行女高管董事长的能力有待提升？中信银行的2018年经营效率一般，资产质量恶化（不良率上升，拨备覆盖率却下降），零售业务做的并不好（存款结构以公司存款为主，零售业务收益率不及公司业务，信用卡业务潜在不良高的惊人……）。中信人，加油吧！

民生银行：民生银行曾经聚焦于小微企业贷款业务，一直是“高成本高收益”的经营模式，而资产质量的严重恶化让民生银行近几年一直苦苦挣扎，作为目前倒数的银行之一，虽然2018年经营效率指标有所回升，但资产质量依旧不乐观。民生银行的管理层在投资者心中，普遍认为是无能和不称职的。2018年再次重新确认大力发展小微企业业务作为战略重点，期待民生银行的后续发展能变好，那么它也将可能成为逆境反转的典型投资案例。

「市场估值」

在小CP心中：招商银行、宁波银行是优秀的；平安银行经营效率优秀，资产质量一般；中信银行、民生银行经营效率与资产质量都很一般。

我们瞄了一眼5家银行的估值数据：

发现市场的看法基本与小CP我们一致：招商银行、宁波银行的高估值，中信银行、民生银行的低估值，市场价格的确能反映企业的内在价值！

03 未来，谁将继续主宰沉浮？

关于银行业发展的思考

Q1： 为什么招商银行能取得领先优势？

这个问题，小CP认为招行的田惠宇行长已经告诉我们答案。

在银行发展的第一阶段，零售银行业务还不成熟，公司银行业务的静利差基本被大环境锁定。那时，是一个“规模为王”的时代，谁的规模越大，谁的杠杆越大，谁就是大赢家。

而在目前，银行已经进入到发展的第二阶段，并且已经开始白热化竞争。一样的资产规模，但是不一样的盈利能力，不一样的风险情况，谁能做到最好，就是赢家。

而招行，提前精耕细作做好零售业务，发挥零售业务风险低、收益高的优点，成功布局资产结构上的优势，形成了低风险、高收益、低成本的经营核心竞争力，也就让现在的领先成为了理所当然。

Q2： 银行业是一门怎样的生意？

招商银行2017年财报里，田惠宇行长有那么一段话：“从公元前2000年伴随巴比伦寺庙强制性存款而来的信贷合约，到16世纪近代最早的威尼斯银行成立；从宋代纸、明清钱庄票号，到1987年诞生的中国通商银行，银行的传统模式传承了千百年，伴随大国崛起、时代变迁都不曾动摇。”

银行，作为唯一持有合法存款牌照的金融机构，只要社会发展需要一个地方存钱，只要社会发展离不开资本的支持，银行的商业模式就具有永恒性。

而银行业，作为持有稀缺牌照的稀少群体，是受到国家信用以及央行担保的合法“买钱”主体，能享受到社会最低的融资成本进行“买钱”，银行业天生具有社会最低的融资成本。

永恒的市场需求，最低的融资成本，垄断性的进入壁垒，这是小CP理解的银行护城河。

Q3： 银行股的分析方法与特点？

「分析讲究寻找相对优势」

分析银行，小CP认为很重要的是靠“对比”。所谓：不怕不识货，就怕货比货。

分析一家银行，就拿它经营数据跟它自己的历史对比，跟别的银行对比，经营的好不好，便一目了然。

「利润是可以调整出来的」

银行的利润不同于其他企业，必须合法的经营或者非法的会计调整。银行的利润是可以合法的调整出来的，通过调整拨备，合法的拿出或者藏好利润。

当然，小CP认为银行的拨备与不良率应该呈现正相关。如果我们发现一家银行的不良率升高，而计提的拨备却是下降的，这就好像这家银行拿着喇叭大喊：“我真实利润不够啦，我在合法做出利润啦！”

比如，2018年的中信银行。

Q4： 金融科技，对于银行业的影响？

科技，一方面提高了金融的效率。比如“金融无纸化”提高了金融数据的传输效率，也降低了金融数据的处理成本。

科技，另一方面也正在颠覆传统的金融商业模型。比如近两年在支付领域发生的故事：

以前，银行做支付业务，主要是：发卡行提供信贷账户，银联公司提供交易媒介，收单行提供收单终端。

现在，支付宝线下扫码付款的出现，变成了：发卡行的借记卡、信用卡被花呗信用额度代替，银联公司直接被踢出游戏，收单行的刷卡机迅速被一支支扫码枪替换。

这种变化，除了带来更优质、更便捷的支付体验，整个支付行业的玩法都已经被改变，原有的发卡行、银联公司、收单行的盈利模型被通通颠覆，这不仅仅是效率和体验的提升，更是原有商业模式与玩家的颠覆与降维打击。

Q5： 未来，银行需要怎么发展，才能逆袭或者持续领先？

这个问题，小CP肯定不能完全理解，我们只敢谈谈自己的浅显认知：

回溯银行商业模式的本源：谁能更低成本的获得做生意的本金（存款），更高收益的获得生意的盈利（贷款），谁就讲持续的获胜。

「更高效率（更低成本）、更好体验（更高收益）」

这一点，金融科技的提升可以实现。科技提升能带来更高的效率，进而降低更多的成本；科技的提升也能带来更好的体验，因为体验与品牌一样，是具有财务意义的，所以科技的提升进而也会带来更高的定价权。

「更多流量（无成本的收益）」

银行可以做一种业务，不依赖信贷规模扩张——轻资本的中收业务。这种业务直接重新定义了成本端，它的成本不是付息资产，它的成本是流量资源。未来，谁能取得流量资源，谁就更有可能做大做强轻资本中收业务。

Q6： 关于对银行信用卡业务的理解？

平安银行大力发展信用卡业务，是因为这是目前最高收益率的资产业务。

而2018年，信用卡业务其实是不好做的。

目前，中国的个人杠杆已经在逐渐变高，个人的共债风险逐步暴露，所以2018年的中信银行信用卡业务风险在往上飙，2018年平安银行的新增不良金额也在增加。

宏观来讲，个人杠杆还能加多高？这个问题直接决定了信用卡业务还能走多远！

Q7： 关于对银行小微企业业务的理解？

小微企业业务，这是目前国家积极引导的，也是除信用卡之外，一块潜在的很高收益率的资产业务，同时，这块业务暂不存在信用卡业务个人杠杆过高的情况。

然而，经营小微企业金融，除了银行的小微企业业务，还有风险投资机构，风险投资的特点就是高风险高回报。

如何规避小微企业的高风险？如何批量高效的做好小微企业业务？谁能破题，谁很有可能就是未来的赢家！

Q8： 关于对银行业务创新的理解？

银行在人们心中的定位，就是提供金融服务。

所以，银行开展业务创新：

如果去做金融相关的，比如贷款、理财，我们认为这肯定是有广阔市场的。

而如果去做远离金融的，比如卖牛奶、卖红酒、卖棉被等等，这就没有借助自己的核心优势，过于业务分散化了。

04 银行股投资选择

小CP的投资原则是：低价格的好公司 > 正常价格的好公司> 低价格的坏公司

所以，如果要从这5家银行里选择投资标的进行投资，小CP更倾向选择招商银行和宁波银行。

对于宁波银行，我们有一点的确没有想明白：一家业务主要在浙江省宁波市以及江苏省，以对公业务为主，怎么就做到了整体资产质量好于同行呢？

是因为会计政策，债券投资的坏账有操作空间吗？还是因为宁波银行在这两个地区有什么我们还没看到的核心优势？（的确，我们看到宁波银行的经营是有过人之处的，比如2019年一季度，宁波银行基本已经完成了全年揽储目标的80%）

由于没想明白宁波银行的优秀，由于宁波银行的区域性可能带来风险不够分散，我们现阶段只会考虑选择招商银行作为投资对象。

在具体的估值方面：

从PE的角度看，简单粗暴预估2019-2021年这3年净利润的增速可维持在15%水平，则2021年的净利润约为1200亿。而我们认为，结合招行的利润增速以及高杠杆企业估值原则，招行的PE合理估值上限为15~20。

在充分考虑安全边际的逻辑下，结合测算，我们的操作计划会是这样：

而从PB的角度看，简单粗暴预估2019-2021年这3年净资产的增速可维持在12%水平，则2021年的净资产约为7600亿。而PB的合理估值上限为1.5~2。

在充分考虑安全边际的逻辑下，结合测算，我们的操作计划会是这样：

05 持续学习计划

对于银行业，小CP认为我们自己知道的还太少。而银行业的学习，我们有兴趣，也希望了解的更深，更专业。所以，我们的持续学习计划是：

更深度学习优质素材：

比如唐朝老师的《手把手教你读财报 2：18节课看透银行业》，完全值得参考“脑图拆解思路”，“PPT做成课件”的方式进行深度学习。

更广泛的了解同业：

对标国际银行及同业：比如富国银行，花旗银行，汇丰银行，美国运通等。

对标类模式公司：拍拍贷，分期乐，趣店等。

持续阅读高手的创作或推荐的素材：

持续多看、多学高手分析思路，好的书籍，银行学习这条路对于我们的确有好一段路要走呢！

最后，作为企业分析类文章，我们惯例要郑重的提前说明：

由于小CP的能力有限，以及作为非职业做投资研究的上班汪，时间紧张，我们所分享的初浅思考一定存在无法避免的认知错误与缺失，请大家多包容，也请大家多指教。当然，我们更欣赏有逻辑、对朋友们都有帮助的批评和建议。

同时，本文仅为我们自己的投资思考记录，充满主观偏见。本文所涉及的任何个股，都有腰斩或翻倍的风险，请千万不要以本文为依据做出任何买入或卖出的决策。

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感谢你几分钟的陪伴

文/人财小CP

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